东华摘易国泰海通荀玉根：2015年牛市十周年思考，宁做乌龟，不做兔子

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东华摘易　　来源：荀玉(🐓)根思考

东华摘易　　宁做乌龟，不做(♓)兔子

　　——2015年牛市十周年思考

　　国泰海通证券首席经济学家 荀玉根

东华摘易　　不知不觉，2015年上证综指5178点已过去十年，2005年上证综指998点已经过去二十年，十年和二十年维度统计的A股相对表现，结果迥异。以交易所成立时间计算，A股至今已走过三十五载，市场不断完善，如何理性看待股市的合理回报率？本文就此提出思考。

　　15/6/12牛市高点至今，A股“失(📱)去”了十年。2015/6/12至今（截至2025/6/10，下同）上证指数、万得全A、沪深300普遍下跌30%左右，标普500上(🛏)涨186%、日经指数上涨87%、伦敦现货黄金上涨182%、上海二手房成交均价上涨77%，大类资产比较下来，A股黯然失色。这主要源于2014下半年-15年上半年A股涨的太快，上证综(🗺)指(🛹)1年时间从2000点左右到5178点涨幅近160%。如果把收益率的基准日提前到2014年中，至今A股资产收益率和其他资产的收益率差距(🎱)大幅收窄，详见下表。

东华摘易　　二十年视角，05/6/6以来A股表现亮眼。2005年6月6日上证综指998点以来，万得全A指数涨幅高(🥣)达746%，明显跑赢伦敦现货黄金的涨幅684%、标普500的涨幅405%、上海二手房价格的涨幅334%、日经225的涨幅238%，而沪深300和上证指数同时期累计涨幅同样较高，达373%、234%。

东华摘易　　虽然过去十年A股被美股碾压，但过去二十年万得全A指数大幅跑赢标普500，年化收益率高达11.3%。不过估计享受这个复合涨幅的投资者很少，A股的长期收益率可观，但波动太大，投资体验差，无论是2005-2007年还是2014-15年的牛市，市场短时间的大涨、急涨(🏏)都透支了未来空间，导致一轮牛市过后长时间的低迷。

　　美股经验：股市的最大魔力是长期复利回报。美国200年数据显示，从年化收益率来看，权益资产的回报率并没有高出其他大类资产太多，1802-2021年美股年化收益率为8.4%，长(📩)期国债为5%，黄(📭)金为2.1%。如果1802年投资1美元到黄金，2021年为94.3美元，如果投长期国债为5677美元，而如果投股票为(♟)惊人的5420万美元（含再投资收益），如爱因斯坦所说，复利是人类第八大奇迹。

　　与之类似的(🌊)，一代投资大师巴(✔)菲特在其60年的投资生涯内年化收益率约为20%（以1965-2024年伯克希尔·哈撒韦公司的表现来刻画），高出(🎭)含分红的标普500年化回报率10个百分点，但1965-2024年期间其累计的投资回报(🐎)高达5.5万倍，遥(🤸)遥领先于标普500的390倍。

　　思考：宁做乌龟，慢慢变富。贝索斯曾经问巴菲特：“你的投资体系如此简(💠)单，为(💶)何你是全世界第二富有的人，别人却不做和你一样的事情？” 巴菲特回答道：“因为没有人愿(♟)意慢慢变富。”其实，慢就是快。

　　对比我国过去二十年大类资(🖌)产表现，A股(👤)的长期收益率很可观，2005-2024年，万得全A（考虑分红）年化收益率为9.8%，位居各类资产之首。但A股短期波动大，图3及图4对比了中美两国股市在不同市场环境下的波动率差异，虽然A股在牛市期间的年化涨幅要明显高于美股，但同时熊市期间的跌幅也更深。由于A股波(📦)动率大，像兔子一样上蹿下(🥒)跳，因此真正能享受股市(🍇)回报的投资者少。对于A股而言，更需要乌龟式的慢慢涨。

东华摘易　　各类资产短期收益率与长期收益率的对比。前文回顾了A股近二十年及美股近(🏽)两百年历史，可以发现合理买入价格+长期复利是获取可观投资收益的重要前提，若短期涨幅过大则会透支了未来收益率，就像兔子短期跑得太快后要上蹿下跳、休息睡觉。

　　那么目前来看哪些资产短期的收益率明显偏离其长期水平？(👐)若以2000年以来各类资产相应低点至今的年化涨幅来刻画各自的长期回报率，以今年涨幅以及近三年年化涨幅来刻画短期收益率，则数据显示黄金和美股的长短期收益率差距已经较明显。黄金价格自2001年低点以来（截至2025/6/10，下同）(🤽)的年化涨幅为11%，而其今年内的涨幅已达(🏍)28%、近三年年化涨幅21%，即短期涨幅高出长期收益率超10个百分点；美股方面，标普500指数近三年年化涨幅13%，同样高于其自2002年低点以来的年化涨幅9%。

东华摘易　　相较而言，目前国内权益资产短期的(♎)年化回报率则明显低于其长期水平，万得全A今年以来(🕒)涨幅为0%、近三年年化回报率为-3%（2005年低点以来年化收益率11%，下同），上证指数为-1%、-2%（6%），沪深300为-3%、-10%（8%），普通股票型基金指数为4%、-7%（14%），这种短期涨幅相较长期收益率的偏离值得重视。

东华摘易　　风险提示：历史表现不一定代表未来。